特约撰稿朱丽娜 香港报道

近日香港差饷物业估价署公布的数据显示，香港私人住宅售价指数已经连续上升25个月，并连续18个月刷新最高纪录。事实上，自2003年起，香港房价已创造了连续十五年上涨的“神话”，这是香港历来最长的房价上涨周期。

香港楼价涨势几乎无坚不摧，到底背后有哪些推手？在香港运输及房屋局前局长张炳良看来，高楼价是全世界为量化宽松（QE）付出的代价。2008-2009年金融海啸，西方经济体救市措施之一就是信贷宽松，中国也动用了4万亿元参与全球救市行动，而代价也随之而来。

“大量资金涌向大城市的房市、股市、期货，香港就是其中之一。但香港楼市上升不是因为内地资金来过这么简单。内地资金的确来过香港，但也去别的地方，这是个全球现象，是楼市价格的失控。”张炳良坦言。

香港作为国际金融中心之一，在2008年金融危机后吸引了巨量的资金流入。官方数据显示，自2009年美国量化宽松政策至2017年底，流入香港的资金高达1300亿美元。

成交向一手市场集中

自2009年10月起，香港金融管理局至今已推出八轮收紧物业按揭贷款规定的逆周期措施。然而，从某种意义上来说，这些逆周期磋商的真正目的在于提升银行体系的稳健，抵御潜在的金融风险。目前在香港买楼需要经过一系列严格的收入审查和压力测试，需支付40%-50%的首付，每月供款占收入的上限不得超过50%，并要通过加息3%的压力测试。

标普全球评级在近日发布的《亚太楼市360°宏观报告》直言，由于住房需求强劲，香港严格的房价降温措施一直未能有效放缓房价上涨势头。

标普全球评级亚太区经济学家Vishrut Rana表示：“香港住宅房地产市场因涨势难以遏制而在亚太区格外突出，虽然房市降温政策在亚太地区的其它几个地方普遍奏效，但却未能在控制香港房价上涨方面发挥作用。”

根据香港金管局向香港立法会提供的文件显示，上述八轮逆周期措施虽然持续减少了楼市成交量，但在抑制楼价上涨方面的成效却并不显著。以2015年2月出台的第七轮按揭贷款收紧措施为例，实施以来，单月楼市成交由此前的6000宗左右不断下挫，并于当年2月跌至1807宗的数年新低水平，与2010年8月的14699宗的纪录相比暴跌87.8％。

相比之下，楼价的表现却依然坚挺，整体住宅物业价格指数自2009年以来一路高歌猛进，数轮的逆周期措施均未能阻挡楼价飙涨的脚步。该指数在第七轮逆周期措施推出后的7个月后达到306.1点的历史新高，相比2009年9月的129.9点增幅达到1.36倍。

去年5月19日，金管局再次“加辣”，宣布推出三项新一轮物业按揭逆周期措施以调控楼市。该措施对涉及多项按揭，以及主要收入来自香港以外的借款人的按揭成数和贷款进行了限制，同时调高银行评估新造住宅按揭的风险权重下限至25%。

然而，这些措施依然未能阻挡楼价上涨的步伐，目前目前香港整体楼价相比1997年的高位已超出117%。对此，金管局总裁陈德霖表示，逆周期措施就是希望在楼市上升周期中限制其速度及力度，让银行体系及业主更有实力去支撑下行周期，增加市民的“防守力”，防止出现楼市下跌时的惨况。他坦言：“1997年高峰期过后，楼价急跌时不少人烧炭、破产或变成负资产，其实熬过几年后，楼价大升回报可观，最重要是防守能力，毋须被迫斩仓。”

对于银行体系风险，陈德霖指出，推出逆周期措施后，银行按揭组合拥有庞大的缓冲区，“即使楼价大幅调整，银行承受能力也没有问题，由于严谨监管，足以应付在下跌周期楼价下跌时，金融体系可以度过三四年的逆境。”

然而，由于政府推出的各项楼市降温措施，二手市场成交大幅萎缩。仲量联行董事总经理曾焕平指出，上述措施导致市场的购买力主要集中在一手市场，二手成交日益萎缩，市场越发畸形。他指出，目前香港二手住宅市场大约有120万个住宅单位，这是住宅供应的最大来源。政府绞尽脑汁增长一手供应其实是“本末倒置”，一手住宅供应在2007-2016年期间每年平均不到1.1万个单位，只占整体供应的很小一部分。

目前，购房者如果在香港购买二手房，需要准备至少约50%的首付，并需要通过银行严格的压力测试。以一个售价1500万港元的住宅单位为例，按照目前五成的按揭上限，买家必须拥有每月至少8.6万港元的收入，但香港仅有8%的劳动人口的收入达到这个水平。

楼市泡沫风险隐现

对于大多数香港市民来说，他们的收入涨幅远远跟不上一飞冲天的楼价。自2003年以来，香港的私人住宅售价指数由61.6点飙升至去年的333.9点，过去14年的涨幅超过4.4倍，粗略对比，2016年香港家庭每月收入中位数仅为2.5万港元，较十年前仅上升了45%。

因此，近年来香港兴起了“买楼靠父干”的热潮，在很多新盘售楼现场，也经常上演父母为子女买楼拿出毕生积蓄的场面。有不少父母将自住物业进行再按揭或加按，为子女缴付首期，由下一代负责供楼。

然而加按的做法却因存在潜在的金融风险而引起监管层的担忧，一旦楼市发生逆转，整个家庭可能面对巨大的债务压力。香港金管局去年9月发布的《货币金融稳定情况半年度报告》表示，虽然楼价高企，但无按揭的自住居所住户，相比2011年上升5%，占65%。金管局推断，子女接受父母资助置业的方式日渐普遍，而其中部分置业资金是来自于父母再按揭或加按的物业。

同时，由于新楼成交持续炽热，自2015年以后，由发展商提供的“高成数一按”如雨后春笋般涌现。迫于金管局推出的收紧物业按揭措施，很多买家无法从银行获得足够的按揭。因此，很多发展商旗下的财务公司趁机推出了“高成数一按”服务，招徕这些买家，为他们提供免压力测试、免入息证明，甚至高达楼价95%按揭。

根据中原地产研究部资料显示，2017年落成的新盘由财务公司提供按揭的有921宗，涉及买卖合约金额72.69亿港元，分别占总数的15%及15.7%。截至去年4月，买家通过发展商进行首次按揭的比率不断攀升，由2016年10月的4.3%，升至19.16%。

以香港最大的地产商新鸿基地产为例，曾于2016年6月中推出了前所未有的高达房价120%的抵押贷款。根据该计划，买家必须已拥有一个自置居所，物业价值不少于Park Yoho Venezia单位售价的70%。新鸿基地产提供的120%贷款中，95%必须用于购买新房的按揭，其余25%则用于偿还原有物业余款。

中大刘佐德全球经济及金融研究所常务所长庄太量分析，发展商从银行获得的借贷是短债，主要用于买地和支付建筑费；但楼宇按揭是长期负债，发展商因此要不断借贷去解决现金流问题。一旦宏观经济转向，发展商可能会出现一定的资金链等风险。

鉴于高成数按揭贷款比例持续上升，银行发放贷款给发展商的潜在风险上升，金管局官员亦公开警告，贷款楼价比（LTV）较高的按揭不断增加，可能改变与银行有业务往来的地产商的风险状况。为此，金管局此后陆续公布了一系列措施，包括下调建筑贷款的借贷比率，及调高发展商信用风险承担的风险权重等规管措施，避免发展商过度借贷，为香港金融体制带来风险。

被称为“央行中的央行”之称的国际清算银行（BIS）在今年3月发布的报告指出，香港的非金融部门债务对GDP的占比及偿债比率（Debt service ratio）两大指标，都已进入红色区域，香港因高楼价而令这个问题变得更严峻。同时，香港地产商的股本回报率已跌至去年底的6%左右，但地产商债务占GDP的比例却高达30%，报告认为，一旦楼价走势逆转，叠加加息周期，香港就有可能出现金融风险。

根据金管局1月底提交予立法会的文件显示，截至去年第三季度，香港家庭的负债总额，占GDP的比重升至69.1%的新高水平，私人用途贷款增加是导致家庭负债上升的主因。

然而，国际货币基金组织（IMF）驻香港特区分处代表陈方楠坦言，目前IMF更关注的是家庭层面在加息情况下，对利息的负担能力。虽然美国加息对香港楼价会有影响，但在供求不平衡、市场需求强劲的情况下，香港楼市泡沫出现爆破可能性非常低，“香港经济及银行体系有巨大缓冲，相信货币政策收紧对香港的影响是温和及可控制的。”

投资之外的刚需旺盛

一直以来，香港的楼市政策倾向于需求管理，而在增加供应方面却因受到诸多掣肘而进展缓慢。由于住宅用地短缺，近几年住宅单位供应非常紧绌，令楼价及租金飙升。

事实上，楼价和租金升幅，与住宅供应量息息相关。数据显示，1997至2003年期间，每年平均新落成私人住宅单位为26900个，同期间楼价跌幅达60％。相比之下，在2009年至2014年的六年期间，私人住宅单位的新落成量每年平均不足11000个，尽管在其间政府推出了多轮管理楼市需求的措施，楼价依然从2009年的低位飙升了超过1倍。

然而，香港增加土地供应的步伐在过去十年间大幅放缓。1995至2004年间香港已发展土地共增加了7800公顷，有关数字在最近十年大幅减少至只有1100公顷。

根据团结香港基金发布的报告显示，由于长期缺乏大型土地发展计划的落实，从私人住宅施工量、铁路站上盖发展以及未拨用或批租的土地分析，香港短期内可供发展的土地已所余无几，只能通过城市规划程序改划土地用途。但面对地区反对甚至司法复核，现届政府要成功达至在10年建屋48万个单位的目标，仍有一段距离。

同时，一些人士试图将香港楼价狂涨归咎于涌入香港楼市的内地投资者。根据花旗银行发布的报告显示，买家印花税（BSD）自2012年10月推出后，非香港永久居民的内地买家在港置业缴的税率达到了房价的30%。他们购买单位数量占住宅总成交比例平均为5%，但有关占比在去年下半年明显上升，去年第三季增至8%，至去年十二月，涉内地买家的成交达534宗，占整体成交宗数的10%。

魔鬼在细节，这些财大气粗的内地买家钟情的大都是香港的豪宅。拥有香港太平山顶的一栋超级豪宅，已成为很多内地富豪的“情结”。数据显示，今年5月涉及BSD的平均每宗成交涉税212万港元，即涉及的每宗所涉及物业平均楼价约1400万港元，显示内地资金持续流入豪宅市场。

事实上，这轮的楼市狂潮中，中小面积住宅的价格升幅远远高于这类豪宅，仍主要以本地买家为主，这亦反映了香港楼市的刚性需求十分旺盛。根据官方统计数据显示，实用面积在431平方呎的小型单位的价格自2003年以来暴涨了超过5倍，相比之下，实用面积在1722平方呎的豪宅单位同期的价格升幅则仅为3倍，而且后者的投资回报已跌至2%左右。